Por José Viñals

(Versión en English)

Los principales mensajes en esta edición del Informe sobre la estabilidad financiera mundial (informe GFSR, por sus siglas en inglés) son los siguientes:

  1. Los riesgos para el sistema financiero mundial han aumentado desde octubre y se han desplazado a partes del sistema financiero donde son más difíciles de evaluar y corregir.
  2. Las economías avanzadas tienen que reforzar la eficacia e influencia de las políticas monetarias para cumplir su cometido, y al mismo tiempo gestionar los efectos secundarios perjudiciales de las bajas tasas de interés.
  3. Para soportar las contracorrientes mundiales de los precios más bajos del petróleo, el aumento de las tasas de interés de política monetaria de Estados Unidos y un dólar más fuerte, los mercados emergentes tienen que hacer más resistentes a sus sistemas financieros, para lo cual deben subsanar vulnerabilidades internas.

Permítanme ahondar en estas conclusiones.

Los riesgos para la estabilidad financiera han aumentado en medio de una recuperación económica mundial moderada y desigual, con tasas de inflación demasiado bajas en muchos países. El carácter divergente del crecimiento y de las políticas monetarias ha agudizado las tensiones en los mercados financieros mundiales y ha provocado fluctuaciones rápidas y volátiles de los tipos de cambio y las tasas de interés en los últimos seis meses. Esta situación se debe en parte a las secuelas de la debilidad y el saneamiento incompleto de los balances del sector privado. Los riesgos también están rotando: del sector bancario tradicional a la banca paralela, de la solvencia a los riesgos de liquidez del mercado, y de las economías avanzadas a los mercados emergentes.

A la luz de estas circunstancias, hay cinco desafíos clave que se deben asumir para salvaguardar la estabilidad financiera mundial.

El primero es reforzar la eficacia e influencia de las políticas monetarias.

El Banco Central Europeo y el Banco de Japón han adoptado políticas monetarias enérgicas para contrarrestar el recrudecimiento de las presiones desinflacionarias. Estos programas de expansión cuantitativa ya han dado señales claras de éxito: los costos de financiamiento se han reducido en la zona del euro, los precios de las acciones han repuntado, y el euro y el yen se han depreciado significativamente, lo cual ayuda a apuntalar las expectativas inflacionarias.

No obstante, las actuaciones de los bancos centrales han de complementarse con otras políticas; caso contrario, las políticas monetarias no pueden cumplir su cometido con total eficacia. Lo que se necesita es una “expansión cuantitativa más otras políticas”.

• En la zona del euro es necesario abordar el problema de los préstamos en mora para desbloquear más los canales de crédito bancario. ¿Por qué es esto importante? Porque los bancos que soportan la carga de los préstamos incobrables prestan menos. La cartera en mora se sitúa ahora por encima de los €900.000 millones, pese a importantes avances en el fortalecimiento del capital de los bancos a raíz de la Evaluación Integral del BCE y la introducción del Mecanismo Único de Supervisión. Las autoridades deben alentar a los bancos a resolver el problema de su cartera de préstamos incobrables y a implementar marcos jurídicos e institucionales más eficientes para agilizar este proceso.

• En Japón, la eficacia de la expansión cuantitativa depende de las políticas que la respalden. La implementación firme de la segunda y tercer flechas de la Abeconomía —a saber, las reformas fiscales y estructurales— es esencial. Si estas reformas no se completan, las iniciativas para sacar a la economía de la deflación y elevar el crecimiento tendrán menos probabilidades de ser exitosas.

• En Estados Unidos, el escenario base de una normalización fluida de la política monetaria no está garantizado. Las discrepancias entre los participantes del mercado y las autoridades en cuanto al ritmo previsto de contracción monetaria en Estados Unidos apuntan a que los mercados ven con más optimismo las perspectivas de inflación. Pero los bajos rendimientos a largo plazo son un indicio de potenciales sorpresas al alza en las tasas a largo plazo, cuando el endurecimiento de la política se torne más inminente. La normalización fluida de la política monetaria seguirá dependiendo de que la Reserva Federal encuentre un adecuado ritmo de “repliegue” y lo comunique claramente al público. Una rápida descompresión de los rendimientos podría incrementar la volatilidad, con repercusiones a escala mundial.

El segundo desafío radica en limitar los excesos financieros propiciados por las políticas monetarias acomodaticias, y en gestionar el impacto financiero negativo de un período prologando de tasas de interés bajas. Por ejemplo, de persistir el bajo nivel de tasas de interés, aumentaría el riesgo de que las compañías europeas de seguros de vida de tamaño intermedio atraviesen dificultades, y casi una cuarta parte de ellas no podrían cumplir con los requisitos de capital de solvencia en el futuro. Con una cartera de €4,4 billones en activos en la Unión Europea en manos de compañías de seguros de vida, y con un alto y creciente grado de interconexión con el sistema financiero en general, la debilidad de las compañías de seguros de vida constituye una fuente potencial de efectos de contagio. Este es un ejemplo importante de la rotación de los riesgos de las instituciones bancarias a las no bancarias.

El tercer desafío consiste en preservar la estabilidad en los mercados emergentes que están atrapados en el torbellino de contracorrientes mundiales y hacer frente a las debilidades internas. Los precios más bajos de las materias primas y las menores presiones inflacionarias están beneficiando a muchas economías emergentes, al dotar a la política monetaria de margen de maniobra para combatir la desaceleración del crecimiento. Sin embargo, los exportadores de petróleo y materias primas y los sectores del mercado muy endeudados enfrentan riesgos más importantes. Las tensiones en la capacidad de reembolso de la deuda del sector energético pueden tornarse más evidentes en Argentina, Brasil, Nigeria y Sudáfrica, así como en los países que dependen de los ingresos petroleros, como Nigeria y Venezuela. La marcada apreciación del dólar plantea riesgos adicionales para las empresas y los países fuertemente endeudados en moneda extranjera.

En China, el repliegue de los sectores que invirtieron demasiado, sumado a los descensos en los precios de los inmuebles, podría propagarse a los mercados emergentes a escala más general. Las exposiciones en el mercado inmobiliario representan casi un 20% de los préstamos internos en China. La tensión financiera entre las empresas inmobiliarias podría dar lugar a efectos de contagio transfronterizos directos, dado el considerable aumento de las emisiones de bonos externos desde 2010. La prioridad general tiene que ser permitir una corrección ordenada de los excesos, estableciendo límites sobre los aspectos más riesgosos de la banca paralela. Un desapalancamiento fluido también requiere mecanismos para una reestructuración eficaz de la deuda de las empresas y la liquidación de las empresas inviables.

En todos los mercados emergentes a nivel más general, la capacidad de resiliencia financiera puede reforzarse con medidas micro y macroprudenciales. Los reguladores tienen que someter a los bancos a pruebas de tensión relacionadas con los riesgos de moneda extranjera y precios de las materias primas, así como vigilar más de cerca y con más regularidad el apalancamiento de las empresas y las exposiciones en divisas que carecen de cobertura, incluidas las posiciones en derivados.

El cuarto desafío está en hacer frente a las tensiones geopolíticas en Rusia y Ucrania, Oriente Medio y partes de África, así como los riesgos políticos en Grecia.

La gestión de cualquiera de estos desafíos podría complicarse cuando los mercados padezcan iliquidez. Los mercados quizá tengan suficiente liquidez en las épocas de prosperidad, pero esa liquidez puede evaporarse rápidamente cuando sufran tensiones, amplificando el impacto de los shocks de precios. Durante los períodos de iliquidez ocurridos desde la crisis, la correlación entre los mercados ha aumentado, elevando el potencial de contagio. Entre las causas subyacentes están la evolución hacia operaciones electrónicas de alta frecuencia, una menor creación de mercado y un mayor uso de parámetros de referencia.

Las medidas de política adicionales —más allá de las monetarias— son vitales para lograr una salida duradera de la crisis financiera mundial y para salvaguardar la estabilidad financiera. Hay que hacer frente a los legados de la crisis. La eficacia e influencia de las políticas monetarias tienen que reforzarse con reformas complementarias y deben contenerse los excesos financieros. Es necesario afianzar la liquidez del mercado y llevar a término las reformas de la regulación financiera.