Por José Viñals

(Versión en English)

Hoy tengo tres mensajes clave:

1. Las autoridades están enfrentándose a un nuevo desequilibrio mundial: una toma insuficiente de riesgos económicos para apoyar el crecimiento, pero cada vez más excesos en la toma de riesgos financieros, los cuales plantean desafíos para la estabilidad.

2. Los bancos están es una situación más segura, pero quizá carezcan de la suficiente solidez como para dar un impulso vigoroso la recuperación. Y las preocupaciones está trasladándose al sistema bancario paralelo, en forma de crecientes riesgos de mercado y liquidez. Si no se abordan, estos riesgos podrían comprometer la estabilidad financiera mundial.

3. Para hacer frente a este nuevo desequilibrio mundial, tenemos que promover la toma de riesgos económicos mejorando la transmisión de la política monetaria a la economía real. Y tenemos que abordar los excesos financieros a través de mejores políticas micro y macroprudenciales.

Permítanme ahondar en estos temas.

Más de seis años después del inicio de la crisis financiera, la recuperación mundial sigue dependiendo mucho de las políticas monetarias expansivas adoptadas por las economías avanzadas. Esto ha facilitado la toma de riesgos económicos, lo cual se ve reflejado en una mayor inversión y contratación por parte de las empresas y un mayor consumo por parte de los hogares, pero el efecto ha sido demasiado limitado y desigual. El panorama es más favorable en Estados Unidos y Japón, pero no tanto en Europa y los mercados emergentes.

Al mismo tiempo, una holgura monetaria prolongada ha propiciado la acumulación de excesos en la toma de riesgos financieros. Los resultados han sido precios elevados de diversos activos financieros, diferenciales de crédito muy reducidos como para compensar los riesgos de incumplimiento en algunos segmentos y, hasta hace poco, niveles inusitadamente bajos de volatilidad, lo que hace pensar que los inversionistas han adoptado una actitud complaciente. Lo que no tiene precedentes es que esto ha ocurrido en una amplia gama de clases de activos y en muchos países al mismo tiempo. Por último, el apalancamiento de las empresas ha seguido aumentando en los mercados emergentes.

Abordar los desafíos en materia de políticas

Comencemos por los bancos. Lo bueno es que ahora los bancos están en una situación mucho más segura, tras haber elevado sus niveles de capitalización y liquidez. Sin embargo, según la presente edición del Informe sobre la estabilidad financiera mundial (Informe GFSR), muchos bancos no gozan de la solidez financiera necesaria para proporcionar suficiente crédito para apoyar vigorosamente la recuperación. Esto significa que tras haber estabilizado y saneado sus balances, los bancos ahora se enfrentan a un nuevo desafío: tienen que adaptar sus modelos operativos a las realidades del mercado después de la crisis y a un nuevo entorno regulatorio.

A partir de un análisis de 300 grandes bancos de economías avanzadas, que constituían el grueso de sus sistemas bancarios, observamos que el segmento que representa casi un 40% de los activos totales no es lo bastante sólido como para proporcionar una cantidad adecuada de crédito para apoyar la recuperación. En la zona del euro, esta proporción se eleva a aproximadamente 70%. Estos bancos necesitarán una reorganización más fundamental de sus modelos operativos, lo cual implicará una combinación de medidas para redeterminar los precios de sus líneas de negocios existentes, reasignar capital entre las diferentes actividades o someterse a reestructuraciones o consolidaciones. En Europa, la evaluación integral de los balances realizada por el Banco Central Europeo ofrece un buen punto de partida para la introducción de estos cambios tan necesarios en los modelos operativos de los bancos.

Dicho de otro modo, cuando los bancos reciben un “buen parte médico” en términos de suficiencia de capital, significa que son lo bastante seguros como para tener una “vida normal”. Pero en muchos países necesitamos que los bancos sean “atletas”, capaces de apoyar vigorosamente la recuperación.

Mientras los bancos se enfrentan a estos desafíos, los mercados de capitales ahora están aportando fuentes más significativas de financiamiento, lo cual es positivo. Pero esto ha supuesto un traslado del foco de riesgos a la banca paralela. Por ejemplo, los fondos comunes de inversión que se enfocan en el crédito han recibido una afluencia masiva de activos, y colectivamente han pasado a ser propietarios de un gran volumen de bonos externos y de empresas de Estados Unidos.

El problema es que esta afluencia de fondos ha creado un espejismo de liquidez en los mercados de renta fija. La liquidez prometida a los inversionistas en épocas de bonanza probablemente será mayor que la liquidez disponible que proporcionen los mercados en períodos de tensión, sobre todo dado que los bancos tienen menos capacidad de creación de mercado.

Al mismo tiempo, los mercados emergentes han cobrado importancia como destino de inversiones de cartera de las economías avanzadas. Los inversionistas de esas economías ahora colocan más de US$4 billones, o alrededor de 13% de sus inversiones totales, en acciones y bonos de mercados emergentes, porcentaje que se ha duplicado en la última década. En vista de estos vínculos financieros más estrechos, los shocks emanados de las economías avanzadas se propagarán más rápidamente a los mercados emergentes.

Juntos, estos factores amplificarán el impacto de los shocks en los precios de los activos, lo cual provocará caídas más drásticas de los precios y más tensión en los mercados. Un escenario adverso de este tipo sería perjudicial para la economía mundial y, llevado al límite, incluso podría comprometer la estabilidad financiera mundial. Esta reacción en cadena podría ser activada por muy diversos shocks, como brotes de tensiones geopolíticas, o una normalización “accidentada” de la política monetaria de Estados Unidos.

Entonces, ¿qué se debería hacer para salvaguardar la estabilidad financiera y afianzar la recuperación? Las autoridades tienen que abordar el nuevo desequilibrio mundial entre la toma de riesgos financieros y económicos, y deberían hacerlo por varios medios:

Desde luego, las políticas monetarias acomodaticias siguen siendo esenciales para apoyar la recuperación. Pero la política monetaria de por sí sola no puede lograrlo todo. Otras políticas —como por ejemplo reformas estructurales, políticas fiscales inteligentes y políticas financieras— tienen que aportar lo suyo.

Permítanme centrar la atención en dos aspectos fundamentales de las políticas financieras. En primer lugar, la toma de riesgos económicos se beneficiaría de una mejora del flujo del crédito bancario a la economía. Pero para desbloquear el canal del crédito, muchos bancos tienen que modificar fundamentalmente sus modelos operativos. Los supervisores tienen que facilitar esta transformación estructural, con la cual los bancos podrán mejorar su rentabilidad —sin asumir riesgos excesivos— y respaldar la economía a través del crédito. Esto reviste particular importancia en Europa, donde los bancos desempeñan un papel protagónico en el financiamiento de la economía.

En segundo lugar, las autoridades tienen que formular y aplicar diversas políticas micro y macroprudenciales para abordar el problema de los excesos financieros que pueden amenazar la estabilidad. Por ejemplo, en el sector de la gestión de activos, se necesita una mayor supervisión para garantizar que las condiciones de reembolso estén mejor alineadas con las condiciones subyacentes de liquidez. Al hacer más exhaustiva la presentación de datos y la supervisión sobre el apalancamiento en los sectores no bancarios y empresariales de los mercados emergentes será posible detectar aspectos de potencial vulnerabilidad. Para ofrecer protección frente a las tensiones mundiales de liquidez, se podrían profundizar las líneas de crédito recíproco (swap lines) bilaterales y multilaterales a fin de mitigar la volatilidad excesiva.

Estas políticas afianzarán el sistema financiero mundial al reforzar la capacidad de resistencia de las instituciones financieras, al tiempo que ayudan a contener la dinámica procíclica de los precios de los activos y el crédito. Esto reviste especial interés hoy en día para hacer frente a los crecientes riesgos de la banca paralela, en particular los riesgos de mercado y liquidez.

Las autoridades tienen que mantenerse atentas a estos crecientes desafíos para la estabilidad financiera, y deben tomar más medidas hoy en día para promover la toma de riesgos económicos con el fin de respaldar el crecimiento, y para abordar los excesos en la toma de riesgos financieros con el fin de preservar la estabilidad.