Por José Viñals

(Versión en English)

El sistema financiero mundial enfrenta varias transiciones de magnitud en la senda hacia una mayor estabilidad financiera. Estas transiciones serán difíciles porque están acompañadas de riesgos sustanciales.

¿A qué transiciones me refiero?

• La primera es la transición de un período prolongado de orientación monetaria acomodaticia en Estados Unidos a una normalización de las condiciones monetarias. ¿Será una transición fluida o accidentada?

• Segundo, los mercados emergentes tienen por delante una transición hacia condiciones externas más volátiles y primas por riesgo más altas. ¿Qué hay que hacer para que conserven la capacidad de resistencia?

• Tercero, la zona del euro se está moviendo hacia un afianzamiento de la unión y el fortalecimiento de los sistemas financieros. Este informe se centra en los estrechos vínculos entre el sector empresarial y el bancario. ¿Cuáles son las implicaciones del endeudamiento excesivo de las empresas para la salud del sector bancario?

• Cuarto, Japón se está moviendo hacia el nuevo régimen de políticas de la Abeconomía. Hay mucho en juego. Las políticas japonesas, ¿serán lo suficientemente exhaustivas como para dejar asegurada la estabilidad?

• Y, por último, está la transición internacional hacia un sistema financiero más seguro, un ámbito en el que queda mucho por hacer.

Transición monetaria en Estados Unidos e impacto internacional

Entonces, la transición hacia la normalización monetaria en Estados Unidos, ¿será fluida o accidentada? Este proceso no tiene precedentes y será complejo. Podría producirse una corrección excesiva de las tasas de interés a largo plazo. La tarea de contener las tasas de interés a más largo plazo y la volatilidad del mercado ya ha demostrado ser un reto sustancial, como lo pone en evidencia el marcado aumento de los rendimientos de los bonos y de la volatilidad desde el mes de mayo. La disminución de la liquidez del mercado y la inversión excesiva en bonos podrían amplificar estos riesgos.

El alza de las tasas de interés también podría dejar expuestos eslabones débiles en el sistema bancario paralelo, exacerbando las tensiones de liquidez y de los mercados.

Un ejemplo son las sociedades de inversión en hipotecas inmobiliarias. Al igual que los vehículos de inversión estructurados y los vehículos especiales utilizados antes de la crisis, las sociedades de inversión en hipotecas inmobiliarias están sumamente apalancadas y son susceptibles a fugas abruptas de fondos. Podrían verse forzadas a vender activos rápidamente, lo cual trastornaría el mercado de valores con respaldo hipotecario y podría repercutir en los mercados de activos a nivel más general.

Para que la transición a la normalización monetaria sea fluida será necesaria una estrategia de comunicación clara y oportuna en la Reserva Federal de Estados Unidos, a fin de reducir al mínimo la volatilidad de las tasas de interés, y también una ejecución eficaz que proceda acorde con la evolución de la situación económica. El afianzamiento de la supervisión macroprudencial y la transparencia del sistema bancario paralelo es fundamental para preservar la estabilidad financiera. Eso le permitirá a la Reserva Federal mantenerse concentrada en asegurar que la transición sea fluida.

Mercados emergentes

¿Qué ocurre a medida que la marea de capitales se retira de los mercados emergentes? Desde la crisis de Lehman, la inversión en bonos de mercados emergentes ha aumentado más de un billón de dólares. Esa cifra supera la tendencia a largo plazo en casi medio billón de dólares y ha empujado la captación de crédito de las empresas de mercados emergentes a niveles sin precedentes.

Los acontecimientos ocurridos desde mayo último apuntan a nuevas inquietudes en torno a la estabilidad financiera. Los inversionistas extranjeros desempeñan un papel más destacado en los mercados de deuda locales. Pero la liquidez del mercado ha empeorado en los últimos años, con lo cual las tasas de interés locales son más sensibles a los vaivenes de las apreciaciones subjetivas de los inversionistas. Al mismo tiempo, los balances de las empresas se han debilitado, las vulnerabilidades financieras recrudecen, y el crecimiento económico se está desacelerando. Esto deja a estos países expuestos a una mayor tensión en los mercados.

Si las economías se ven enfrentadas a salidas de capital significativas, será necesario tomar medidas para dejar asegurado el orden en los mercados y facilitar el ajuste fluido de las carteras. Para que los mercados emergentes puedan conservar la capacidad de resistencia, también será necesario que aborden las vulnerabilidades internas y realcen la credibilidad de las políticas.

Zona del euro

En Europa persisten retos críticos. Las medidas de política adoptadas a nivel regional y nacional han aliviado las presiones de financiamiento a la que se encuentran sometidos los entes soberanos y los bancos más débiles, pero el crédito aún se encuentra obstaculizado por la fragmentación financiera.

El informe sobre la estabilidad financiera mundial también muestra que en economías sujetas a tensiones un porcentaje significativo de la deuda empresarial se encuentra en este momento en manos de empresas con poca capacidad de servicio de la deuda. Esto es lo que denominamos sobreendeudamiento. Según nuestras estimaciones, aun si se subsanara la fragmentación financiera persistiría un sobreendeudamiento equivalente a casi una quinta parte de la deuda empresarial combinada de España, Italia y Portugal.

Este sobreendeudamiento afecta al sistema bancario a través de pérdidas por los préstamos concedidos. Algunos bancos tendrán que reforzar el provisionamiento ante estas pérdidas previstas. Eso podría absorber buena parte de las utilidades bancarias futuras y, en algunos casos, del capital.

Se requiere una serie de medidas de política para hacer frente al legado de débiles balances empresariales y bancarios en la zona del euro. El sobreendeudamiento de las empresas requiere un enfoque más exhaustivo, que podría implicar saneamientos, mejoras de los regímenes de quiebra o administradores especiales de activos que se encarguen de reestructurar los créditos.

En cuanto a los bancos, la evaluación proyectada de los balances y las pruebas de esfuerzo que llevarán a cabo las autoridades europeas constituyen una oportunidad única para hacer un análisis exhaustivo y transparente de la calidad de los activos bancarios y detectar deficiencias de capital. Pero es necesario instituir mecanismos de respaldo creíbles antes de concluir ese ejercicio para compensar toda deficiencia detectada, en caso de que los fondos privados resulten insuficientes. El fortalecimiento de los balances bancarios debe ir acompañado de un avance adecuado hacia la unión bancaria.

Japón

Al mismo tiempo que Estados Unidos se plantea la normalización monetaria, Japón está ampliando el estímulo monetario dentro del marco de la Abeconomía. Las autoridades deben velar por que este programa de políticas se implemente en todos sus aspectos, ya que si no se ponen en marcha las reformas fiscales y estructurales previstas se podría reavivar la deflación y podrían agudizarse los riesgos para la estabilidad financiera.

Avance hacia un sistema financiero más seguro

Por último, a pesar del progreso logrado, aún nos falta llevar a término el programa de reforma regulatoria, aplicar con coherencia las nuevas reglas en los distintos países y realzar la supervisión. La tarea está inconclusa. Queda mucho por hacer para lograr que el sistema financiero mundial sea más seguro.

Si los retos para la política que he examinado se superan debidamente, la transición hacia una mayor estabilidad financiera seguramente concluirá con éxito y servirá de plataforma más sólida para el crecimiento económico.

Hemos emprendido la marcha y sabemos por dónde avanzar. Ahora, las autoridades tienen que conducir con cuidado para salvar los obstáculos, de modo que podamos llegar a salvo a destino.