Por Olivier Blanchard

(Versión en English)

El tema que quizá más presente está en la mente de todos es la situación fiscal de Estados Unidos, y sus posibles repercusiones.

Si bien la atención está puesta en el cierre del gobierno y el tope de la deuda, no debemos olvidar el secuestro, que este año determinará una consolidación fiscal demasiado grande y demasiado arbitraria. El cierre del gobierno es otro resultado negativo más, aunque, si no dura mucho, tiene consecuencias económicas limitadas.

El hecho de que no se eleve el tope de la deuda, sin embargo, cambiaría radicalmente el panorama. De prolongarse tal situación, habría una consolidación fiscal extrema, que seguramente frustraría la recuperación de Estados Unidos. Pero los efectos de una falta de pago de la deuda se sentirían de inmediato, provocando perturbaciones potencialmente importantes en los mercados financieros, tanto en Estados Unidos como en el extranjero. Vemos esto como un riesgo extremo, de baja probabilidad, pero que, en caso de suceder, tendría grandes consecuencias.

Transición y tensiones

Los riesgos fiscales en Estados Unidos, por preocupantes que sean, no deberían sin embargo hacernos perder de vista el panorama más general. Detrás de lo que muestran las noticias cotidianas, la economía mundial ha entrado nuevamente en una transición. Las economías avanzadas están fortaleciéndose lentamente, más o menos según lo pronosticado. Al mismo tiempo, las economías de mercados emergentes se han desacelerado, más de lo que habíamos previsto en julio.

Permítanme citar algunas cifras. Pronosticamos que en las economías avanzadas el crecimiento será de 1,2% este año y de 2,0% el año que viene, igual que lo previsto en nuestros pronósticos de julio. Pronosticamos que en los mercados emergentes y en los países en desarrollo el crecimiento será de 4,5% este año y 5,1% el año próximo, lo que representa una revisión a la baja de 0,5% y 0,4%, respectivamente, respecto de nuestras previsiones de julio.

Estas dos evoluciones están generando tensiones, dado que las economías de mercados emergentes se enfrentan tanto a un crecimiento más lento como un cambio en las condiciones financieras mundiales.

Lentamente las economías avanzadas se fortalecen

Quisiera comenzar por referirme a Estados Unidos. La demanda privada se mantiene fuerte, y a partir del supuesto de que se eviten los accidentes fiscales (el supuesto en el que se basa nuestro pronóstico), la recuperación debería fortalecerse. Es hora de elaborar planes de salida tanto de la expansión cuantitativa como de una tasa de política monetaria igual a cero, aunque todavía no es momento de implementarlos. Si bien hacerlo no implicaría ninguna dificultad técnica importante, los problemas de comunicación que enfrenta la Reserva Federal son nuevos y delicados. Hacia el futuro, es razonable esperar cierta volatilidad en las tasas largas.

En Japón la recuperación continúa, pero que pueda sostenerse depende de que el programa económico —“Abenomics”— responda a dos importantes desafíos. El primero, reflejado en el debate acerca del aumento del impuesto al consumo, es el ritmo correcto de consolidación fiscal: no debe ser ni demasiado lento como para comprometer la credibilidad, ni demasiado rápido como para sofocar el crecimiento. El segundo es un conjunto creíble de reformas estructurales para transformar una recuperación cíclica en crecimiento sostenido.

Las economías centrales de Europa están, finalmente, mostrando algunos signos de recuperación. Esto no obedece a modificaciones sustanciales de su política económica, sino en parte a un cambio de humor, que no obstante podría contribuir parcialmente a su propio cumplimiento. Los países periféricos del sur todavía siguen luchando por recuperarse: no han logrado aún un avance concreto en materia de competitividad y de exportaciones suficientemente fuerte como para compensar la situación deprimida de la demanda interna. Tanto en los países centrales como en la periferia, la incertidumbre acerca de los balances bancarios sigue siendo un problema, que la prometida “revisión de la calidad de los activos” debería atenuar. Desde una perspectiva de más largo plazo, y al igual que en el caso de Japón, se necesitan con urgencia reformas estructurales para elevar la anémica tasa de crecimiento potencial.

El crecimiento de los mercados emergentes se debilita

Las noticias más importantes provienen sin embargo de las economías de mercados emergentes, donde el crecimiento ha disminuido, en muchos casos más de lo que pronosticamos en julio.

La pregunta obvia es si esto refleja una desaceleración cíclica, o una caída del crecimiento potencial. En función de lo que sabemos hoy, la respuesta es ambas cosas. El contexto mundial inusualmente favorable, ya sea gracias a los fuertes precios de las materias primas o a las condiciones financieras mundiales, generó un mayor crecimiento potencial en la década de 2000, al que se sumó, en una serie de países, un componente cíclico. A medida que se estabilizan los precios de las materias primas, y se endurecen las condiciones financieras, el crecimiento potencial es ahora menor, situación en algunos casos agravada por un fuerte ajuste cíclico.

Ante esos cambios, los gobiernos de las economías de mercados emergentes se ven frente a dos desafíos: ajustarse a un crecimiento potencial más bajo y, de ser necesario, abordar el ajuste cíclico.

Con respecto al primer desafío, si bien cierta caída del crecimiento en relación con la década de 2000 es inevitable, las reformas estructurales pueden ayudar a resolverlo y se están volviendo más urgentes. La lista es conocida, y abarca desde un reequilibrio hacia el consumo en China hasta la eliminación de las barreras a la inversión en India o Brasil. En cuanto al segundo, también cabe formular las recomendaciones habituales: los países con grandes déficits fiscales deben adoptar medidas para concretar la consolidación. Los países cuya inflación supera persistentemente las metas fijadas deben realizar un ajuste y, lo que en muchos casos es más importante, establecer una política monetaria más creíble.

El aumento de las tasas de interés a largo plazo en Estados Unidos hace que esas recomendaciones resulten aún más pertinentes. La normalización de las tasas de interés en los países avanzados tenderá a provocar una reversión parcial de los flujos de capital anteriores. Ante la repatriación de fondos por parte de los inversionistas, los países con una situación fiscal más débil o una inflación más alta quedan particularmente expuestos.

La respuesta apropiada en el caso de los países de mercados emergentes debe tener un doble componente. Primero, cuando sea necesario, poner en orden su macroeconomía, clarificar el marco de política monetaria y mantener la sostenibilidad fiscal. Segundo, dejar que el tipo de cambio se deprecie como respuesta a la salida de capitales. La exposición a las monedas extranjeras, que en el pasado generó efectos adversos de depreciación, es hoy más limitada, y las economías de mercados emergentes deben poder adaptarse al nuevo contexto sin mayores dificultades.

No me he concentrado en los países de bajo ingreso. La buena noticia en este caso es que siguen demostrando, en general, ser bastante resistentes. No obstante, de cara al futuro, también se enfrentan a un entorno más difícil.

En resumen, la recuperación de la crisis continúa, si bien demasiado lentamente. Aunque esta vez el foco está puesto más en las economías de mercados emergentes, otras herencias de la crisis están todavía muy presentes y las economías avanzadas no están aún fuera de peligro. La deuda pública, y en algunos casos, la deuda privada, siguen siendo muy elevadas, y la sostenibilidad fiscal no puede considerarse como un hecho dado. La arquitectura del sistema financiero sigue en proceso de evolución, y su forma y solidez futuras no están aún totalmente claras. El desempleo se mantiene demasiado elevado. Todos estos aspectos seguirán planteando desafíos importantes por muchos años más.